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　　为解决风险资本(VC)市场形成的国家范式争议，研究人员David Kampmann与Nils Peters以美英VC市场关系为切入点，通过历史分析与金融数据实证，揭示了英国VC市场在形成过程中对美国的三种结构性依赖（初创企业投资、成长资本与退出交易依赖），并提出替代性金融领域的国际金融从属新框架，指出美国反而成为英国VC市场扩张的最大受益者，对理解核心国家间技术-金融权力关系具有重要理论创新价值。

　　在科技创新被视为国家竞争力核心的今天，风险资本(VC)常被赋予点石成金的期待。传统观点认为，VC市场是典型的国家现象：它起源于二战后的美国，随后在欧洲、英国和亚洲等地独立发展。然而，这种国家中心主义的叙事是否掩盖了更深层次的国际权力 dynamics？当英国政策制定者将发展本土VC市场作为打造英国科技冠军的良方时，他们是否忽视了全球金融体系中隐形的等级结构？

　　这篇发表在《Finance and Society》的研究论文，由牛津大学与伦敦政治经济学院的David Kampmann和Nils Peters合作完成，对英国VC市场的发展轨迹进行了颠覆性解读。研究者指出，英国VC市场的形成并非独立的国内现象，而是深度嵌入并与美国VC市场构成了一种不对称的依赖关系。这种关系如此根本，以至于英国最成功的VC活动反而强化了美国在技术、金融和经济上的主导地位。

　　为了系统揭示这一现象，研究人员采用了多方法融合的研究策略。首先，他们对商业史、经济地理学和管理学领域的二手文献进行了全面梳理，构建了从1980年代至2010年代的英国VC发展历史叙事。其次，他们利用PitchBook提供的商业金融数据库，对两个关键样本进行了定量分析：一个是2010年至2023年间全球规模前1000的VC支持的企业退出交易样本（涉及917家公司），另一个是截至2023年12月的1342家独角兽公司样本。通过分析这些数据中的投资方国籍、交易类型、退出目的地等信息，研究者得以量化美英VC市场之间的互动模式。此外，他们还特别分析了英国前十大VC公司（按资产管理规模计）的投资组合地理分布，以验证其理论框架。

　　英国投资者在1980年代首次组建了制度化的VC机构，其直接动机是模仿美国同行及其所取得的巨大成功。然而，美国的VC模式在英国水土不服。研究发现，当时英国缺乏足够多的高科技初创企业投资机会，而国内大量的管理层收购(MBO)机会则显得更具吸引力且风险更低。这一时期的代表性机构——工业投资者(3i)——虽然被广泛视为英国首家风险投资机构，但其投资逻辑与美国的VC有本质区别：3i进行被动投资，不寻求董事会席位影响公司，且其投资组合中纯股权投资仅占5%。更重要的是，来自3i的、精通MBO交易的员工大量流入新兴的VC公司，进一步强化了英国VC界的并购交易偏向。其结果是，尽管英国拥有欧洲最大的VC产业，但其资助的初创企业比例却最低。国际资本流动也主要是单向的——英国VC试图进入美国市场，而美国VC对投资英国兴趣寥寥。

　　互联网的私有化带来了新的投资机遇，英国出现了基于网络的软件公司。与此同时，美国VC市场在互联网泡沫破裂后积累了巨额干火药（待投资金），开始将目光投向欧洲。Benchmark Capital、Accel Partners等美国顶级VC纷纷在伦敦设立分支机构。这一时期，Skype、MySQL和BetFair等公司的成功退出交易起到了关键的飞轮效应：为早期投资者（如Index Ventures、Balderton Capital）带来了巨大回报，建立了声誉，使其能够募集更多资金，吸引更优质的创业项目，从而巩固了市场地位。值得注意的是，当前英国VC市场的前十大公司，全部是在这一时期或之后成立的。

　　宽松的货币环境和平台经济的兴起为VC创造了黄金发展期。英国VC市场呈现出显著的赢家通吃的集中化趋势。然而，这种成功并未带来独立，反而深化了其对美国的结构性依赖。研究者通过数据分析，揭示了三种具体的依赖维度：

　　：英国顶级VC公司（如Index Ventures）的最大规模投资中，超过半数投向了美国初创企业，因为美国市场提供了全球最多、最盈利的投资机会。但由于竞争激烈，英国VC通常只能投资于美国的二线公司或参与后期融资轮次。

　　：对比两个投资周期（以中位A轮融资年份2012年与2019年划分）可以发现，在英国独角兽公司的融资中，美国投资者（包括VC和非传统投资者如私募股权、对冲基金）的参与度大幅上升，成为早期和晚期阶段的主导力量。英国初创企业和VC基金依赖美国资本为其超高速增长提供燃料。

　　：英国VC支持的初创公司，其最大规模的退出交易主要发生在美国。数据显示，52.6%的大型退出交易是被美国现有企业收购，仅有18.4%在英国本土实现退出。其根本原因在于英国缺乏强大的本土科技巨头作为收购方，最具技术潜力的英国初创公司（如DeepMind）往往在早期就被美国科技巨头收购。

　　该研究的核心结论是，英国VC市场的形成和发展并非一个成功的追赶故事，而是一个在替代性金融领域上演的国际金融从属实例。其特殊性在于，驱动市场形成的飞轮效应和伴随市场扩张的资本集中逻辑，恰恰强化了而非削弱了其对美国市场的依附关系。一个反直觉的假设是：美国经济（包括其VC、非传统投资者和科技巨头）从英国VC市场的成长中获得的财务、经济和技术利益，可能超过了英国自身。

　　这项研究对政策制定具有重要警示意义。简单地通过引导更多养老金等资本进入英国VC市场来填补资金缺口，很可能只会进一步强化顶级VC基金的资本集中和其普通合伙人的财富集中，而无助于培育出能与美国科技巨头抗衡的国家冠军企业。只要退出路径依然依赖美国市场和美国巨头，英国就很难摆脱其技术发展的从属地位。研究最终指出，亟需批判性地审视VC作为一种经济重组和政治制度改革的意识形态蓝图，其背后是资本和权力向一小撮金融精英的加速集中。