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　　长期以来被认为处于停滞状态的日本国债交易，随着对该国债务的担忧导致收益率飙升，正在强势复苏。

　　在日本央行长期将借贷成本维持在零的政策下，这些被称为J.G.B.的证券收益率基本持平。多年来，少数敢于押注收益率最终会上升的逆向投资者损失惨重，以至于这种交易被称为“寡妇制造者”。在这个全球第二大政府债券市场，有时一整天都没有一笔基准债券交易。

　　上月，首相高市早苗承诺减税，引发了外界对东京方面偿还其高达9万亿美元债务能力的担忧。30年期国债收益率在单个交易时段飙升超过0.25个百分点，这对于一个日常波动通常仅以百分之一为单位衡量的市场而言堪称巨震。

　　市场波动如此剧烈，以至于美国财政部长斯科特·贝森特致电东京方面的同行寻求保证，以帮助稳定受此冲击的全球市场。

　　作为借贷成本基准的收益率在上周高市早苗所在政党以压倒性优势赢得选举后再次跳升，投资者将此视为对其高支出议程的授权。

　　如果收益率继续攀升，一些经济学家和投资者警告称，日本可能陷入债务陷阱——即不断上升的利息成本吞噬大量国家预算，迫使政府不得不借入更多资金来支付利息的恶性循环。

　　但对于日本国债及其资深交易员而言，近期的市场波动已让交易热情回归至数十年未见的水平。

　　在经历了漫长的职业蛰伏期后，一群罕见的交易员和策略师——大多已年过花甲——正重新成为焦点，全球投资机构纷纷寻求借助他们驾驭真实波动利率环境的经验。

　　“它又变成了‘战场’，”现年67岁的久保田博行说。他40年前曾从事日本政府债券交易，之后写了几本关于这类证券的著作。“就像过去一样。”

　　久保田先生于1986年开始交易日本国债，当时正值一系列改革向全球投资者实质性开放日本政府债务市场之际。

　　彼时，作为日本泡沫经济时代金融霸主的野村证券，每年都会在京都举办为期数日、觥筹交错的樱花研讨会，向海外央行官员推销日本国债。市场一派繁荣景象。

　　上世纪八九十年代，日本国债收益率随整体经济波动而快速变化。10年期国债收益率从1989年的4%翻倍至1990年的8%，随后在1992年回落至5%。

　　投资者争相从这种波动中获利。自1985年推出日本国债期货（即约定未来买卖债券的合约）后，该品种迅速成为全球交易量最大的债券期货。

　　“那真是一场盛宴，”日本交易所集团首席执行官、70岁的山道裕己回忆上世纪80年代在京都举行的年度聚会时说道。

　　在担任东京证券交易所运营商的现任职务之前，山道裕己在野村证券工作了36年。他表示，日本国债“曾是非常赚钱的产品”，“当时每个人都在大量交易”。

　　当时，高盛和所罗门兄弟等公司正在扩大在东京的业务，交易员们纷纷被它们吸引。随着美国公司试图从日本传统银行挖走人才，顶级策略师的薪酬可达数百万美元。

　　日本国债前交易员久保田先生在20世纪90年代末创办了一个网站，其中有一个聊天室，据他说吸引了市场操盘手和日本财务省的官员。他每年都会在传统的日本屋形船上举办派对，债券界的精英们一边在东京市中心的隅田川上巡游，一边谈论业务。

　　久保田说，近期收益率的波动对于那些只知道过去20年情况的人来说，可能是一种冲击。但对于那些了解旧日情况的人来说，这根本不奇怪。

　　日本资产泡沫破灭和1997年亚洲金融危机后，日本央行于1999 年成为近代主要央行中首个将利率降至零的机构。

　　随着央行开始购买债券以压低利率，十年期国债收益率在2003年创下低于0.5%的历史新低。

　　二十年来，由于政策制定者将利率维持在接近零的水平以对抗持续的通缩，收益率几乎纹丝不动。2016年，收益率降至零以下，这意味着投资者基本上是在付费持有债券。

　　在很长很长一段时间里，这是一个非常困难的市场，日本交易所集团的矢满秀幸说。没有人对交易感兴趣。随着日均交易量大幅下降，日本的地方银行——曾经是政府债券最激进的交易者——开始关闭其交易业务。国际集团也缩减了业务规模。

　　摩根士丹利资本国际公司东京招聘主管熊泽芳树表示，许多资深从业者离开了高盛或摩根士丹利等高薪外企，他们要么半退休，要么被推向了国内公司中不那么光鲜的岗位，比如研究部门。

　　我们称之为降级化，熊泽说道，他将此比作将一位曾为纽约洋基队效力的棒球明星转会到日本球队。

　　熊泽在整个2010年代试图通过引入新的债券交易方式来重振市场，但低迷态势一直持续到2024年。当时，疫情后通胀的爆发促使日本央行17年来首次加息，从而推高了债券收益率。

　　1月19日，高市早苗支持了一项估计每年耗资超过300亿美元的税收暂停措施，导致收益率随后飙升。次日，日本40年期国债收益率自2007年以来首次突破4%。

　　达拉斯对冲基金Hayman Capital Management的创始人凯尔·巴斯，在2010年代曾因押注日本国债收益率将在政府债务达到临界点时飙升而闻名，这一被广泛视为寡妇制造者的豪赌最终未能如愿。他承认，当时的头寸并未带来回报。

　　如今，随着收益率上升，且日本总债务去年已增至创纪录的8.77万亿美元，他的观点正变得愈发难以忽视。

　　问题是：他们如何维持这一切？巴斯说。全球多个最大经济体的借贷成本正在上升。然而，日本在财政状况上比其他国家超前了大约10年，他说。我对他们所处的状况感到担忧。

　　对其他人来说，这种动荡是一个机会。据山治称，日本国债期货的日均交易量近年来激增，市场上的未平仓合约数量已达到历史最高水平。据熊泽称，全球对冲基金已经抢购了当地顶尖人才。

　　前日本国债交易员、知名债券观察员久保田表示，他担心收益率上升会对日本的国家预算产生影响，但他认为最近的波动更像是煤矿中的金丝雀，而不是全面崩溃的开始。他说，至少，他一年一度的船屋派对很可能会注入更多活力。

　　久保田表示，就好像人们终于意识到，利率变动的时代已经回归了。